李小加再发文，八问八答香港上市公司股权制该做何变
虎嗅注：这是又一次隔空传情或者喊话吗？
今天&#日），据媒体报道，美国纳斯达克首席执行官鲍勃·格雷菲尔德(BobGreifeld)就阿里巴巴IPO一事表态，“我们尊敬阿里巴巴，如果他们能够在纳斯达克市场上市，很显然是我们的荣幸。”
同日，香港证券交易所(以下简称“港交所”)行政总裁李小加发布最新博客文章《梦谈之后路在何方——股权结构八问八答》，再次讨论阿里的合伙人制度诉求对香港上市制度带来的冲击与思考——虽然，李小加仍然没有指名道姓这是因阿里巴巴而起。
从李小加的文章来看，他的态度是倾向于：香港资本市场应该为一代创新型科技公司有限度改变，这关乎香港长远利益。
来看下：
自上次我在博客中“梦谈”投资者保障以来，市场上出现了更多关于上市公司股权结构的讨论，这是好事。不过，我们不能只停留在回味梦中的声音，在现实中更需要勇于直面问题，共同担当起“答案先生”的角色。今天，我想在此尝试回答市场热议的一些问题，分享一下我对于投资者保障与股权结构的看法。为了避免不必要的误会，以下仅代表我个人的观点。
一问：关于股权结构与投资者保障的讨论似乎已经告一段落，你为什么又旧事重提？
答：在前一阵子的激烈论战中，各方都畅快淋漓地表达了自己的意见。有一些朋友获得了精神胜利的愉悦，感觉很爽；也有一些朋友感到失望与惋惜。但问题是，大家都在自说自话，并不一定有认真倾听和分析对方的发言，也没有足够的努力在这么多不同的声音中寻求共识。
面对香港金融业究竟应该如何迎接新经济带来的历史机遇这一重大问题，我们仍没有答案。在下一波新经济浪潮中，中国创新型公司将佔据相当大的比重。对于香港而言，丢掉一两家上市公司可能不是什么大事，但丢掉整整一代创新型科技公司就是一件大事，而未经认真论证和咨询就错失了这一代新经济公司更是一大遗憾。
在我看来，这个问题关乎香港的公众利益，并且已经迫在眉睫，不容逃避。这需要我们有承担、有勇气去进一步寻找答案，否则，就白白浪费了一个为香港市场规划未来的重大机遇。因此，我决定在此率先说出我的拙见，希望抛砖引玉，引发更多有识之士对于这一问题理性和智慧的探讨，为香港找到一个最好的答案。
二问：创新型公司与传统公司有什么不同，为什么它们值得投资者在公司治理机制上给予新的思考？
答：创新型公司与传统公司最大的不同在于，它取得成功的关键不是靠资本、资产或政策，而是靠创始人独特的梦想和远见。回顾这些创新型公司的成长史，我们不难发现，每一个伟大的商业计划最初都起源于创始人一个伟大的梦想。苹果公司的成功起源于乔布斯发明一台改变世界的个人电脑的梦想，Facebook的成功源于扎克伯格希望以互联网改变人们交流方式的梦想，谷歌的成功源于佩奇和布林想要通过链接把整个互联网下载下来的梦想。这些创始人的伟大梦想和创意成就了创新型公司，也成为了它们最重要的核心资产。毫无疑问，对于这类公司而言，创始人应该比任何人更珍惜他们自己的“孩子”、更在意公司的长远健康发展，也恰恰因此，众多投资者钟情于这样的公司。
创新型公司还有一个重要的共同特点，就是它们的创始人创业时都没什么钱，必须向天使投资人、创投、私募基金等融资来实现自己的梦想，这就使得他们在公司中的股权不断被稀释；一旦公司上市，他们的股权将进一步下降、作为公司发展方向掌舵人的地位将面临威胁。在公司的长期利益和短期利益发生冲突时，他们甚至可能会被轻易地逐出董事会。
为了鼓励创新，为了保护这些创新型公司的核心与持久竞争力，国际领先的市场和很多机构投资者在这方面已经有了新的思考与平衡，他们认为给予创始人一定的空间与机会掌舵，有利于公司的长远发展，也是保护公众投资者利益的一项重要内容。
三问：给予创新型公司创始人一定的控制权与保护公共股东利益是不是一对不可调和的矛盾？
答：在一个好的制度设计下，它们并非不可调和。制度设计的关键在于创始人的控制权大小必须与市场的制衡和纠错机制相匹配，以减少创始人因错误决策或滥权对公司和其它股东带来的损失。伟大的创始人是可以创造出伟大的公司，但权力不受约束的创始人也可以让伟大的公司轰然倒下。因此，制衡与纠错机制必不可少，一个市场中制衡与纠错机制越强大，给创始人的控制权就可以越大，反之亦然。
四问：在维持现状与双层股权这两个极端之间，是否还有其他的可能性？
答：对于这一问题，市场意见纷纭，提出的建议也很多，从最简单的坚持同股同权到最极端的双层股权都有。
最简单的可能是维持现状，不给予创始人对于公司控制权任何形式的特殊权力，但这不无代价。若要选择这个选项，香港可以保持传统公司治理机制的纯洁与简单，可以轻易占领道德高地，但是也可能意味着香港主动放弃了一大批引领经济潮流的创新型公司，从而失去我们市场未来的核心竞争力。
而与维持现状相对，另一个极端是允许上市公司发行附有不同投票权的双类或多类股票(即创始人所持股票的投票权高于普通公众股票的投票权)。这类制度在美国及欧洲很多海外市场运行多年，Facebook和谷歌等大型IT公司均採用这种多层股权结构上市。
不过，香港如果要引入这一制度恐怕将会引发争议。支持者认为香港应向以披露为主的成熟市场大步进发，让市场和投资者自由决定，而反对者则认为这是香港在倒退，因为香港和海外市场区别巨大，香港中小投资者无法与强势的大股东有效抗衡。
这两个极端之间其实有很多不同的可能性，但最具代表性的分水岭在于是否给予创始人多数董事提名权。
分水岭的一边可能是允许创始人或团队有权提名董事会中的少数(例如7席中的3席、9席中的4席等等)，并对高管之任命有一定的影响力。支持者认为这种安排不会对现有同股同权制度造成任何实质改变，同时可以在制度上使创始人对公司保持重要的影响力，不用顾虑随时会被强势股东联合踢出董事会。这一安排赢得共识的关键在于如何确立创始股东对高管任命(特别是行政总裁)的影响力，这需要监管者设计出精巧的制度安排，既保障创始人及团队掌舵公司的稳定性，又不对同股同权的基本原则产生实质性冲击。
分水岭的另一边是让创始人或团队可以提名董事会多数董事，但股东大会可以否决创始人的提名；除此之外，所有股份同股同权。支持者认为这样的机制可以使创始人通过对多数董事的提名，实现对公司一定的控制，但反对者认为这可以使创始人以很低的成本实现对董事会乃至整个公司的有效控制。
有可能让正反两方达成共识的关键是这一提名制度的纠错能力与有效期限。如果创始人的提名屡次被股东否决仍能继续提名，那这种控制权就可能已造成实际的同股不同权；如果这种提名权在股东大会否决一至两次后即永久消失，这就会使创始人极其认真严肃考虑提名以求得股东支持。同时，当其他股东与创始人在根本利益上有重大冲突时，其他股东可以通过一、两次否决就收回这一特权，这样的安排可以大幅降低该制度可能被滥用而引发的争议。
五问：如果市场达成共识要对现有制度做出一些改变，我们应该如何确保程序公义？
答：如果选择维持现状，我希望是经过仔细论证和综合考虑后作出的主动选择，而不是因为屈于压力、惧怕争议或者懒于作为的后果，因为这关乎香港的未来。
如果我们考虑修订上市政策及规则，则应该根据修订幅度的大小选择相应的审慎程序来推进。轻微的改动也许只需监管机构行使酌情权；而稍大的变化则需要事先向业内人士进行一些“软咨询”(SoftConsultation)使决策更周全；更大的改革则必须经过全面市场谘询，有些甚至需要经过立法程序。
当然，现实中需要讨论的情况可能比这些更複杂，需要具体情况仔细分析。简言之，无论做出任何选择，我们都必须经过审慎客观的程序，体现法制尊严和程序正义。
六问：现在热议的“合伙人制度”是不是一种可行的上市方式？
答：老实说，我不明白这个问题与我们讨论的上市公司股权治理机制有什么必然的逻辑关係。
传统意义上的“合伙制”与公司制是两种完全不同的公司治理机制，很难想像如何将它们揉在一起：
合伙制是一人一票、合伙人之间通过合同相互制约；而公司制则是一股一票、股东之间通过公司章程、公司法等“标准契约”来定义权利与义务；
合伙人这个集体是由合伙人之间的合同约束，谁进谁出由合伙人达成共识而决定，由此来体现合伙人公司的价值传承等等；而公司制下股权依出资比例而定，股东之间的关係是依靠“标准契约”来规范，股东通过在市场上买卖自由进出。可以说，前者是人治，后者是法治。
上市公司只能是採用以股权为基础的公司治理机制，监管者不会也无法在上市公司制度层面将这不可相容的“水”和“油”揉在一起。
在上市公司治理机制下，监管者只关注股东、董事和管理层这三类人群之间的权力与责任关係，是否属合伙人与此无关。当然，部分股东、董事或管理层可以自行组织合伙人公司或其他团体来维护共同追求的某种特定价值观和管理理念，但这并不是上市公司监管者的关注点。当这样的组织形式对上市公司运作产生影响时，监管者会要求适当披露。
七问：如果市场同意要为创新型公司来港上市做出一些规则修订，我们应对适用于什么申请人做出怎样的限制？
答：假如市场同意给予某些创新型公司的创始股东一些特殊权利，这些权利也应该仅适用于有限的情况。
例如：这家公司必须是代表新经济的创新型公司，因为这是整个讨论的出发点，这一制度“例外”并不是为其他传统公司设计的；当然，亦有需要对何为“新经济”、“创新型公司”下一个更准确的定义；
获得此类有限权利的必须是创始人或创始团队，因为这也是讨论的出发点，这一制度“例外”不应该被随意转让或继承；
创始人必须是股东并持有一定股权，因为讨论的基础是股东的权利，要保证创始人与股东利益的整体和长期一致性；一旦创始人或创始团队手中的股份降到一定水平下，这一制度“例外”也应自动失效。
此外，还可以考虑施加最小市值或流通量等条件，以确保这些公司中有相当数量的成熟机构投资者来监督这些特殊权利不会被滥用。类似这样的限制方案还可以有很多，但总而言之，不是所有公司、所有人都能享受特殊权利。
这里值得一提的是，“合伙人制度”本身是否可以是一个条件呢？如前所述，“合伙人制度”是公司自身激励人才、留住人才和追求特定价值观的管理制度，市场监管者毋须评论其优劣，但它不应与公司的股权制度溷为一谈。如果“合伙人”符合开列的条件，例如他们是创新公司创始人或团队，并且是持有一定股份的股东，那么就可以被考虑，否则就不行，这与申请人是否採用“合伙人制度”并无必然关係。
八问：作为香港交易所集团的行政总裁，你上次发表的言论已经招致一些非议，认为你有为香港交易所谋私利之嫌，甚至有人认为你在为个别公司上市开道，此次你再发网志不怕引火烧身？
答：我不害怕，因为发表这篇网志之目的正是为了香港的公众利益，这一公众利益远远超出了某一家公司是否来香港上市。
何谓公众利益？在我看来，它首先包括崇扬法治精神、捍卫程序正义、维护市场的公平、公正、公开与秩序；同时，公众利益也应该包括发展市场、确保香港作为国际金融中心的长期核心竞争力。一个心怀公众利益的市场营运者和监管者，必须综合考虑其职责与目标，充分听取市场各方意见，并找出最有效的方桉，最大程度实现全市场的共赢。
同时，我也相信，一场有智慧的讨论会聚焦于问题的实质和观点的论据，而不会拘泥于讨论者的身份和地位，更不会以揣测讨论者意图来逃避这个影响香港长期核心竞争力的问题。
最后，我想说，以上回答仅代表我的个人意见，我并非以上市委员会委员的身份在此发言，既不代表香港交易所董事会的意见，更不代表上市委员会的意见。在这个问题上是否进行公开谘询、如何谘询、何时谘询完全取决于上市委员会及香港证监会的决策与指导。
我之所以愿意在这里袒露心扉，是因为我相信香港是一个理性社会，能够开展有智慧、有担当的讨论，希望我的直率表达能够呼唤更多有识之士为这一重大问题献计献策。我期待各位一起加入这场讨论，香港的公众利益需要您！
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* 是幫助中港企業與的平臺；除了邀请名家大师参加每年一度的(PMDP: )外，還开设、、、、、、等专栏定期和不定期地分享與企業息息相關的学前沿和经验总结，并摘录部分国际权威机构（如等）有关企业管治，内控，会计准则，，与接轨，等和的经验和供参考和借鉴。以便提高业界的水平并與國際接軌，更好地落实“”的宗旨。
Mastermind CEO 何华真教授
在香港企業促進會主辦的官產學研相結合的中，副會長王光麗小姐（會議主持）與8名知名主講嘉賓中的金銀貿易場理事長張德熙先生，城大商學院講座教授黎建強（也是長江學者講座教授），和當過不下十數主板公司二把手的何華真教授在企業轉型升級傳承壯大的創新戰略議程中。
與會代表包括官方和民間來自美國、北京、天津、上海、廣州、深圳的代表、及香港專業人士和企業家一百多人，與會代表高度評價和一致好評這次年度盛會！希望能每年舉辦一次，以提升中港業界的專業服務水平和企業競爭力。
金銀貿易場理事長張德熙
城市大學商學院講座教授黎建強
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前李錦記CEO雷桑田博士
《從主辦機構得悉，企業管理研討會是政府推行的專業服務發展資助計劃下的一個項目，籌辦目的是希望藉此促進本港工商及專業服務的發展，協助企業提升競爭力。我期望這個研討會舉辦成功，達到預期目的，為本港工商專業界帶來裨益。》
立法會經濟事務委員會主席田北俊太平紳士
香港企業促進會2013研討會
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香港企業促進會定位為促進中港企業轉型升級境外上市的平臺，我們促進企業的主要途徑有三：
（1）透過升級轉型和創新提高經濟和社會效益；
（2）與國際接軌或達到上市標準；
（3）透過員工的增值達致企業的增值，即企業增值的關鍵因素是“人”。
香港企業促進會將透過此企業升級轉型促進平臺，致力於協助企業降低成本、提高效益，達到企業和員工「雙增值」的目的；並順應CEPA的潮流和把握國家「十二?五」規劃的機遇提升企業競爭力， 促進中港企業的品牌增值並與國際接軌；也致力於推動體現此一目標的註冊企管師CBA專業資格（職業培訓）制度：CBA強調通過發展品牌、管理創新、優化業務流程等手段從而使企業
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重新梳理“合伙人制度”，理解阿里为何折戟香港上市
分享到微信朋友圈为什么一些香港上市公司要设置两层 BVI 公司？
一些内地在香港上市的公司股权结构，是设置一个cayman islands公司作为最高一层的控股公司，下设两层BVI公司，再进一步控制香港控股公司或境内实际运营的公司。
请问为什么要设置两层的bvi公司，比如超大现代就是这样。
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我想你的问题重点是在于“两层”。看上市公司的架构图，看多了就会知道有一些常被用到的经典架构，Cayman—BVI—HK就是经典架构之一。在基础结构上会根据需要融合其他的，比如多分枝，做两层。为表示“做两层”也是被广泛使用的子结构，举例中联重工，以HK—Luxembourg为基础架构的经典案例：看到在涉及跨国的地方，都设了双层：1. HK中有3个投资方进入，Zoomlion HK Holding和 HK SPV B的存在确保了不管投资方如何变动，香港往上到中国和香港向下到卢瑟堡的结构不会受影响。2. 卢森堡两个公司，LU holding A 为主控，未来所有欧洲的项目根据不同的地区或项目要求在 LU Holding B同层设立C、D、E。。。如果要完全退出意大利项目，会从LU Holding B一起向下剥离（根据欧盟的税务要求，卢森堡公司持意大利股必须在12月以上否则出售时不能享受低税政策，或者是其他考虑）。如果只有一间LU，就没这么容易了。3. CIFA Italy是在意大利的实际有产出的公司，如果意大利业务扩展，可以在CIFA同级别再设立其他子公司单控项目。为确保意大利其他项目不受CIFA单个项目的影响，多加了Italy SPV D为主控，并且在卢森堡上层结构变动时也不会波及意大利项目公司的股权结构。总结：1. 为啥要做结构，要那么多不同属地公司混起来？主要为享受双边税务协定的优惠。2. 为啥边界都做双层？方便资产剥离，避免资产剥离时改变主体结构1，避免结构变动后不能继续享有1已有的优惠政策。欢迎指正，引用请注明出处。
其实海外上市比较常见的架构是：大股东--&BVI(A)--&Cayman--&BVI(B)--&境内公司。
其中BVI公司的特点是灵活，方便，私密性好。考虑到上市前后很可能要做业务重组，增设BVI（B）的架构就是为了方便调整。这个李淼讲得很清楚了。
但是BVI因为透明性比较差，在一些境外资本市场是不给上市的，所以又多了Cayman这一层。Cayman的公司比较规范，海外资本市场接受度高，通常都用Cayman公司作为境外上市主体。
因为上市以后大股东就和公众股东等等一起持有Cayman的股份了，为了便于股权处置又多增设了一个BVI（A）公司，这样大股东只要转让BVI（A）的权益，就等于是处置了上市公司的股权，而不需要真正去股市上把上市公司的股票卖掉。原因和前面讲的一样，BVI公司保密又快捷，处置起来最方便。
其实问题是这样，BVI公司的作用：回避法规约束，税收减免，这点我想提问者应该都明白。但是，为什么要弄成 BVI A -& BVI B -& 实际业务公司 的双层嵌套式结构？
这样的结构事实上很常见，例如问题里提到的超大现代，还有西藏5100，中国联通等等。有上市公司，也有私营公司，为什么他们不一而同选择双层甚至多层嵌套BVI？答案是，“海外重组”。
第一，为顺利进行资产所有权的转移
这种情况多见于异地上市的公司，即所谓“红筹架构”。
对于在美国、香港等地上市的公司，如果该公司注册为BVI离岸公司，则公司的资产注入和抽离操作可不受上市地区的法律法规约束。
中国联通的操作就属于这一例：中国联通的母体为BVI联通集团，拥有A股中国联通%股份。2000年，联通0762在香港注册，并在香港上市。为了将联通A股的资产注入联通0762，以助其在香港融资并提振股价，联通集团注册了另一BVI联通新世纪，作为BVI联通的全资子公司。之后，联通集团将CDMA网络的北方各省资产注入BVI联通新世纪，而联通0762随即收购了BVI联通新世纪，完成了资产的转移。
第二，为梳理海外资产
这种情况普遍见于进行过海外扩张，但未能合理规划股权结构的公司。
例如出版业的一家国有大型进出口企业（非上市），为进行业务扩张，曾在90年代扩张过日本、美国、欧洲、南美等地十几家分公司和办事机构。除一部分分公司是独资以外，很多机构都是与当地的合作伙伴进行合资，甚至发生了交叉持股的现象。
近几年，此公司需要准备上市，面临梳理海外资产和收益的情况。但由于股权归属不同，利润统计、征税、资产核算等等都有很多麻烦。于是该公司使用多层BVI结构：首先成立BVI 1，作为国内公司的全资子公司。随后注册若干BVI a, BVI b...等，每个BVI对应一个海外合资公司，以股权转让的形式将母公司的所有权转让给BVI a,b,c,d。最终由BVI 1公司控股，将所有BVI a,b,c,d都列为BVI 1的全资子公司。
这样海外资产的结构通过多层BVI的形式梳理完毕，方便今后的股权操作，或者是分拆上市。而另一方面，所有海外的利润，都可以作为国内公司的投资收益，而不是经营利润，免征或减征企业所得税。
大概理解题主意思了,题主指的是国内走VIE通道企业最常见的一种红筹架构。网上找了好久没找到满意的图，特地去自己画了幅。（题主所说的是在香港上市，我这儿用的是最常见的模式，在开曼群岛上市。其实差别不大）。下面就来一一解释一下四层架构每一层的作用。下面就来一一解释一下四层架构每一层的作用。First，第一层BVI公司。众所周知，BVI注册离岸公司程序非常简单，几乎一天就可以完成，都不需要股东董事的资料。这就极大的提升了股东的隐密性，同时可以隐藏一些问题股东。并且在BVI注册的公司费用低廉，如果主体业务不是在BVI运营的只需要每年交一定的年费即可。至于税务方面的具体优惠我不是特别清楚。另外说一个BUG，如果开曼公司上层直接是实际控股人，那么股东在上市公司的分红需在180天内汇入境内，如果是BVI则可以逃脱掉这一规定。Second，开曼群岛注册的公司。一般企业会决定把这一层作为上市主体。肯定有朋友会问为什么不是BVI公司呢？你想想BVI注册公司如此简便，什么股东董事都不需要核查，如果你是联交所的监管者你敢让这种公司在你的交易所挂牌上市吗？开曼群岛的审查虽然相对非避税地宽松很多，但是相对BVI还是严格些的。Third，第二层BVI公司。我想题主的主要疑惑就是在这一层。我觉得最主要的目的就是使得资产交易的成本更低更便捷。比如公司想出售最底层的公司，直接可以以开曼公司为卖方出售第二层BVI公司的股权，这样不仅省下一大笔税费而且还方便。Fourth，香港公司。许多走VEI通道的最后一层设置香港最主要就是因为香港与内地有税收优惠。08年新税法实施以后，中国开始向外资企业征收20%的股息预提所得税，一般减免下来也得10%左右。但对于港澳以及新加坡塞舌尔等地降低至5%。所以很多中国企业把最后一层架构设置在了香港。
你举的例子就是典型的“红筹架构”，通常红筹架构的每一层级和作用如下：开曼下面的BVI公司，并不是必须的，它的作用按我的理解是便于在境外完成资产交易，例如资产重组和剥离，尤其是以后如果需要卖掉最下面一层的业务时，直接把BVI公司卖掉就可以了，省税省事。开曼下面的BVI公司，并不是必须的，它的作用按我的理解是便于在境外完成资产交易，例如资产重组和剥离，尤其是以后如果需要卖掉最下面一层的业务时，直接把BVI公司卖掉就可以了，省税省事。至于通过香港的SPV公司来控股境内的外商独资企业，目的是为了享受境内针对香港的预提所得税优惠。
假设你全资持有BVI A 公司，而BVI A公司持有香港公司的股权，现在你想把香港公司部分股权卖掉，那么需要在香港交印花税。再假设你全资持有BVI A公司，而 BVI A公司全资持有BVI B公司的股权，然后BVI B公司持有香港公司的股权，现在你想把香港公司的部分股权卖掉，那么你可以把BVI B公司的相应股权卖掉。而且不用交印花税。
A公司一直在与美国某一公司C做生意，并取得一定数量的营业收入和利润，A公司也按照取得的营业收入及利润向当地政府纳税。如果现在改由A公司注册一家BVI离岸公司B（实际上同A属于一家）作中转，再用B公司的名义买货给美国的C公司，然后BVI公司获得的利润一部分打到A公司账户上，那么A公司的营业收入和利润可以自己选择一小部分。其余大部分的收入和利润由B公司反映，这样A的税款会大大降低，而B公司因是离岸公司本身不需要任何交税。这就是运用离岸公司进行税务筹划的典型做法。税务筹划，人称“智慧的文明行为”，是纳税人根据税收法律法规的规定，通过对经营、投资、理财活动事先进行筹划和安排，对多种纳税方案进行优化选择，以期税收负担最小化，从而获得合法正当利益的行为或活动。
为了方便间接股权转让不被资产所在地税务机关发现，这也是国际避税地存在的目的。
免缴税。变相把应缴税变成了利润。我们公司就是这种的。。。