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没有严格退市制度的注册制是灾难性的
在过去的一周，也是新年的第一周，但市场却以非同一般的方式呈现在投资者面前，新规熔断机制四天四次被熔断，而且创下多个历史记录，好在这一次有关部门及时做了改正，取消了不合时宜的熔断机制。
市场另一个重大因素那就是快步推进的注册制度，那么就目前的消息面来看，我们看到的仍然是以融资为导向，价值投资仍然停留在口头上，而没有实质性的动作。就当前的融资市场来看，新三板在过去的一年里，挂牌的家数已经达到5000家之多，而后面的上海新兴战略板再加上注册制，和近期发审会不断通过的核审企业，股票扩容压力对市场来讲也是前所未有的。 对于上市数量的增加并不可怕，但问题在于自上市而不退市，从长期来看必然会造成只进不出的貔貅，被撑死，不能退市就预示着即使不好的企业也会想方设法来到市场圈钱，而根本不把心思放在企业经营上，也会形成良币驱逐劣币的行为，看看大股东抛售筹码套现的疯狂就知道当前的资本是多么浮躁，能安心下来做百年企业的公司越来越少，这不得不让我们重新思考，资本如何投向正真做实业的公司进行有价值的和分配。 中国的实体经济正真经历艰难的时期，一方面资本运作能带来快速暴富，另一方面实业又承受高利息高赋税的压力，浮躁的现实在资本的贪念下使得实创家越发稀少，因此注册制的推出必须以资本扶持正真有价值的成长企业为目标，扶持踏实做事的企业为目标，让不好的企业及时上市也不能获利，而且还要为圈钱付出跟多的代价和成本，否则资本市场不管是注册制还是审核制都不能改变现在的投机性质，要迈向正真的值投资，必须要完善退市制度。
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退市制度是IPO审批制的替罪羊
第一财经董登新 09:01
垃圾股保壳、买壳、炒壳游戏猖獗，却美其名曰&并购重组&，这是怎样的一条产业链、生态链、利益链?垃圾股死不退市，意味着股市已经失去资源配置功能。为什么垃圾股死不退市?有人说，因为退市制度有问题!这样的回答当然是肤浅的。众所周知，因为上市难，所以退市更难!实际上，IPO审批制才是&退市难&的真正病因或祸根。
优胜劣汰是最基本的市场法则。在A股市场，垃圾股退市之难，难于上青天，这既是垃圾股的痛苦煎熬，也是垃圾股的不体面、毫无尊严的表现。日，中国证监会发布了《亏损公司暂停上市和终止上市实施办法》，这标志着A股退市制度的正式诞生。此前十年没有一家公司退市，年间七年强制退市43家，年均退市6家。这是A股退市制度正常发挥功效的开始。不过，在随后九年()中，仅有6家公司强制退市，其中，2008年至2012年的五年间却没有一家公司强制退市，这是上市公司的进步，还是退市制度的倒退?
退市制度明确规定：凡是连续三年亏损的公司，将被&暂停上市&，并给予一年期的&死缓&机会。如果一年死缓期继续亏损，则必须退市;如果一年死缓期扭亏为盈，则可申请恢复上市。
然而，在2008年至2012年这五年间，A股市场发生了令人难以置信的一幕：大批超级垃圾股长期停牌却不退市，其中，有14家超级垃圾公司在已经连续三年亏损的基础上，停牌时间居然超过5年，甚至有3家公司停牌时间竟长达7年，这是公然违背退市法则的现象。
更不可思议的是，这批超级垃圾股却居然都在2012年底、2013年初分两批，全部集中&恢复上市&，这是闻所未闻的怪事与荒诞!
有人说，垃圾股死不退市，主要是因为退市制度有缺陷、有问题。这一答案当然是错误的。事实上，A股退市制度经过四轮改革后，已成为世界上最先进的退市制度之一，多元化的退市标准已十分科学而周全，我们既有强制退市与主动退市政策，也有财务退市和非财务退市办法，我们既有连续亏损退市，也有资不抵债退市，还有营业收入不达标退市法则，同时，我们还有市场化程度极高的退市标准，比方，1元退市标准、成交额退市标准、市值退市标准等。
既然退市制度如此先进、如此完善，那么，垃圾股为什么仍然会死不退市呢?其实，垃圾股退市之难，难于上青天，原因只有四个：
(1)地方政府不让企业退市。因为IPO是政绩，是GDP，是税收，是就业，相反，退市则是不光彩的，它不仅要减GDP、减税收、减就业，而且还要减政绩分。地方政府当然不愿意本地公司退市，地方保护可不是闹着好玩的!有的地方政府在拯救这类僵尸企业时，十分慷慨大方，有时甚至一次性给予该企业10亿以上的财政补贴，帮助企业账面上&扭亏为盈&，以避免本地公司退市。
(2)股民不让垃圾股退市。如果垃圾股退市，参与爆炒垃圾股的股民就会找公司闹、找政府闹，或者干脆拉横幅找证监会或证交所闹，有意思吧?中国股民说了：企业上市是政府(证监会)审批的，现在要退市了，当然要由政府(证监会)来承担责任。
(3)上市公司自己不愿意退市。上市是中国大多数企业的最高目标或最后目标，被迫退市当然是心有不甘。上市公司变身退市公司，基本上就等同于宣判了该企业的死刑，即便不死，也可能是半死不活的下场。银行不再放贷，债券和股票融资也没有了，生存更困难。因此，上市公司为了保壳，就会想方设法进行&报表重组&、躲避退市。
(4)买壳企业不让垃圾股退市。最后这一点才是最关键、最重要的。如果没有这最后一条背书，前面三条全是白条、全是白搭，全不作数!正是因为IPO审批制太惊险、太惊难、太难熬，几乎没有多少企业能够耗得过三年排长队等待IPO审批，有时排队三年刚轮到你IPO过会，结果证监会突然宣布暂停IPO、关闭一级市场，然后企业要重整材料、重新排队，再来一次痛苦的煎熬。这就是因为上市难、所有退市更难的制度根源。
既然上市(IPO)如此之艰难，成本如此之昂贵，就必然会导致大批企业不愿花费巨大时间成本去证监会排队等待审批的不确定性，而是寻找&制度套利&、&弯道超车&的机会，于是，它们直接去二级市场寻找&空壳&垃圾股，即便是很肮脏的&壳&，也会被视作一种珍贵的资源去争抢，只要能尽快实现&买壳上市&的目的，暂时付出的任何代价和损失都是可以弥补回来的。因为羊毛出在羊身上，先上市、后增发，最后再由股民自愿买单，这就是保壳、买壳、炒壳的生态链和利益链。A股特有的这一畸形怪胎正是源于IPO审批制!
由此可见，IPO审批制才是问题的全部，IPO审批制才是垃圾股死不退市的根本原因。因为上市难，所以退市更难。既然IPO批文一文难求，那么，众多企业当然不愿排队傻等，它们更愿意走捷径、抢购垃圾股，实现买壳上市。这样一来，买壳者当然不会让垃圾股退市了，即便最垃圾的上市公司，买壳者也会争抢，这就是A股市场现在最流行的&保壳重组&、&买壳上市&的对赌游戏。
除此之外，IPO审批制还存在大量缺陷和弊端，我们不妨列举几条让大家开开眼界：
(1)不允许IPO节奏市场化。在IPO审批制下，监管层严格管制着IPO节奏，一年发行几只新股，或是一个月发行几只新股，甚至一周发行几只新股，投资者和市场没有话语权，都由监管层说了算，而且按计划安排。更为糟糕的是：监管层可以随时暂停IPO，关闭一级市场。
(2)不允许IPO定价市场化。在IPO审批制下，无论牛市或熊市，监管者都会严格管制IPO定价水平，并且一刀切地规定：不论公司好坏，新股发行市盈率都不得超过23倍，于是，许多公司将新股发行市盈率确定为22.99倍。投资者和市场没有定价权。
(3)不允许普通投资者申购新股。在IPO审批制下，人为压低的新股发行价格与二级市场同类股票价格相差若干倍，监管者故意将这一差价留给了在二级市场上&战斗&着的投资者，凡是手中持有股票市值的投资者，才有资格按计划配额申购新股;相反，凡是手中不持有股票市值的投资者，就没有资格参与新股申购，进而剥夺了其他投资者的打新权。
(4)所有(每一只)新股上市必须连拉10个以上的涨停板，大部分次新股的市盈率必须一口气炒上两、三百倍。众所周知，在成熟市场，新股上市首日股价&破发&的比例约占1/3，然而，A股市场却一直流行着&新股不败&的笑话，不仅新股上市首日不会破发，而且还要连拉10个以上的涨停板，甚至有的新股可以连拉30个涨停板，这是世界级的笑话。
由此可见，行政化的IPO审批制，不仅导致上市难、退市更难，垃圾股死不退市，而且更导致一、二级市场分割、撕裂、扭曲，它怂恿人们盲目打新、疯狂炒新。这是A股市场的顽症或死穴，但还不是癌症或绝症。
针对IPO审批制的缺陷与恶果，如何对症下药，彻底根除癌细胞?唯一对策，就是推行IPO注册制。因为IPO注册制是市场化、法治化的集中体现，它是IPO审批制的唯一克星。除此，别无他途。2017年是人大授权注册制改革的最后一年，我们必须抓紧时间，尽快让IPO注册制落地、生根、实施。2017年，我们期待着IPO注册制的到来。不可否认，注册制改革将是A股市场的一场革命!(董登新系武汉科技大学金融证券研究所所长)
第一财经获授权转载自&养老与金融&微信公众号
编辑：孙维维
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退市制度“发威”要待注册制的真正落实
作者：吕吉
在市场的翘首期待中，A股又一次启动退市制度改革。
日下午，经过前期多次吹风，中国证监会就《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见（征求意见稿）》（以下简称《意见》）向社会公开征求意见，表明证监会已下定完善退市制度的决心。完善退市制度，是推进注册制改革的重要配套制度安排，是注册制改革成功的必要条件。新举措将有力促进上市公司市场化、法治化和常态化退市。
退市制度改革是一项系统性工程，需要与现行的发行制度改革密切联系，所以，这项制度性改革要真正落到实处，还有一段很长的路要走。
改革有进步也有遗憾
具体来看，本轮退市制度改革有四大亮点，重点集中在主动退市、强制退市、退市指标以及中小投资者保护等方面。其中，重大违法公司强制退市更是中国股市退市制度的一次历史性进步。与此同时，上交所也在新修订的《股票上市规则》征求意见稿中主动增加了主动退市和重大违法公司强制退市等相关规定，回应了市场的质疑之声。
相比过往只针对财务指标持续恶化的部分公司进行退市而言，这次无疑是制度设计上的进步。因此，退市制度的改革完全能够为股票市场健康发展带来利好。
今后，上市公司重大违法等同于“自杀”，同时，暂停重大违法公司相关主体股份转让，再次重新上市与IPO条件等同，体现出了市场化的导向，将来或会形成投资者“用脚投票”的退市机制，相信本轮退市制度改革将会起到一定的积极作用。但总体而言，本次改革行政管制色彩依然浓重，依旧缺少集体诉讼、辩方举证及和解制度等，更像是对A股市场退市制度的再次返工“大修”和重要完善，这与前年沪深交易所先后对退市制度进行完善，但个中存在的缺陷却是不争的事实。如本次改革新规并没有重创到ST板块，给这只股市“不死鸟”留下回归空间。
我国上市公司退市的制度性安排，可以追溯到1993年版本的《公司法》中相关条文，但结果却收效甚微，退市的公司不足百家。主动退市则更难，相较于股市早已经形成的自主退市氛围，主动退市在我国资本市场中存在的基本条件尚不健全。以美国市场退市制度为例，美国纳斯达克平均每年8%左右的比例退市，约一半属于主动退市，A股仅1.8%，这也是美股比A股强势的主因。
中国资本市场中从不乏重大违法者，前有银广夏，后有绿大地（002200,股吧）、万福生科（300268,股吧），近有南纺股份（600250,股吧），所以与主动退市相比，这些重大违法公司是最应该退市的一批“害群之马”，他们对市场的影响不但极其恶劣，而且也是对现行退市制度的一种公然挑衅，也让诸如央企退市第一股*ST长油退市失去了启示作用。令人遗憾的是，按照现行退市制度的规定，监管部门是无法强制其退市的，即依法不能严惩这些重大违法者。这让A股的退市机制几乎形同虚设，多年来一直招致市场的广泛质疑与诟病。
我国A股市场已深陷在上市难退市更难的怪圈中。上市公司退市难的原因也很简单，主要是因为上市成功就几乎不会被退市，即便是每年该退市的一批上市公司，在退市过程中，也往往会遭遇到地方政府部门既得利益者的肆意阻挠和政治手段干预，一些面临退市的上市公司最后往往会得到相关政府部门的“输血”，最终反而并没有退市。即便有个别上市公司是企业发展需要选择主动退市，目的与动机也会遭到投资者的高度怀疑。
“只进不出”，已成为中国股票市场最具生命力的顽疾之一。“隔靴搔痒”式的退市制度仅仅是逼退了几家ST上市公司，余下的ST公司悄然借道临时性的重组，至今仍在资本市场快活地游弋。保守式改革疗法不但不能够使市场形成优胜劣汰的机制，还会导致A股的估值体系长期处于紊乱和企业质量参差不齐的情况中。
改革莫要再次急于推出
本来，审核制的初衷就是保证上市公司的质量和投资价值。但其实最有效的解决之道，无疑是严格落实退市制度，否则证券市场充斥着绩劣股和问题股，股市优化资源优化配置的功能就会荡然无存。
在成熟的资本市场，退市本应该是一件再正常不过的事情，它是证券市场成熟的一种标志，在A股却被披上一层“不正常”的色彩。退市制度虽然在我国已有20多年的历史，但目前A股沪深两市退市率却很低，根源在于我们推行股票发行市场化的同时，弱化了上市公司的市场化退市，更没有严格地执行退市制度。
多年以来，虽然我国退市制度一直都存在，但退市的现象却实为罕见，尤其在2001年至2007年之间，更是没有一家企业退市。A股上市公司退市难原因是多方面的，归纳起来主要有两方面的原因。一是涉及到国情、制度和文化问题。本轮监管层退市制度再出发，其成败取决于这些问题的突破和落实程度。退市难的第二个原因在于中小投资者的利益保护难题。上市公司股份一旦退出流通，就会造成股票流动性下降，投资者将会面临股票的大幅折价，从而引起市场震荡。
要解决退市难这个问题，就需要相关政府彻底转变政府职能。政府要做的是上市公司的监管者，而不是幕后“老板”。在上市公司退市这个问题上，相关部门向证监会施压了太多压力。
因此，在推进退市制度改革的过程中，有两个方面的改革就显得非常重要。一是严格执行现行退市制度，推进退市制度市场化、法治化、常态化建设。二是就退市问题建设与国务院有关部门和地方政府的工作衔接机制，使市场在资源配置中发挥决定性作用和更好发挥政府作用。
在一个成熟的证券市场，上市公司是否退市，是市场自主选择的结果，并不是公司好坏的评判标准。强制退市或自主退市，都属于常态化现象。目前，我国的上市公司要达到退市常态化，还有一段很长的路要走。因为，我国的退市制度面临三个难以调和的矛盾，破解退市难题还要从长计议。一是实际操作中退市标准单一；二是没有直接退市；三是退市制度的整体执行效率低下。解决了上述问题，上市公司退市的常态化才会实现。
2011年10月份以来，证监会密集出台了大量改革和创新政策，但就A股市场而言，制定制度固然重要，更重要的是要做好制度的贯彻落实工作，如企业退市之后为数众多的中小投资者合法权益保护等问题，否则改革就变相成为了一纸空文。虽然本轮退市制度改革相比之前有了很大突破，要真正发挥出“威力”，尚有待注册制的真正落实。
一个好的制度在市场中真正生根发芽，需要方方面面的配合，我们期待这一变革！
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作者：董登新
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　　为什么垃圾股死不退市？有人说，因为退市制度有问题！这样的回答当然是肤浅的。众所周知，因为上市难，所以退市更难！实际上，IPO审批制才是“退市难”的真正病因或祸根。总有人误以为，要推行注册制，必须先改革退市制度，这是一种因果颠倒、本末倒置的看法。事实上，垃圾股死不退市的原因就是IPO门槛过高、IPO成本昂贵。因为“上市难”，所以“退市更难”。二者是因果关系、不能颠倒。要想退市制度发挥功效，就必须首先实现IPO注册制。换句话说，没有注册制，退市制度就只能是摆设。　　优胜劣汰是最基本的市场法则。在A股市场，垃圾股退市之难，难于上青天，这既是垃圾股的痛苦煎熬，也是垃圾股的不体面、毫无尊严的表现。日，中国证监会发布了《亏损公司暂停上市和终止上市实施办法》，这标志着A股退市制度的正式诞生。年间7年强制退市43家，年均退市6家。这是A股退市制度正常发挥功效的开始。不过，在随后9年()中，仅有6家公司强制退市，年均退市不足1家。其中，年的5年间却没有一家公司强制退市，这是上市公司的进步，还是退市制度的倒退？　　退市制度明确规定：凡是连续三年亏损的公司，将被“暂停上市”，并给予一年期的“死缓”机会。一年死缓期结束，应该只有两种结果：要么退市，要么恢复上市。然而，在年这5年间，A股市场却上演了一场退市制度的闹剧，令人难以置信：大批超级垃圾股暂停上市时间远超1年，却不退市，其中，有15家超级垃圾公司在已经连续3年亏损的基础上，暂停上市的时间居然长达5年以上，甚至有3家公司暂停上市时间竟长达7年，这是公然违背退市法则的现象，这也是A股历史上从未有过的重大事故。　　更不可思议的是，这批超级垃圾股居然只有3家公司(*ST炎黄、*ST创智、*ST武锅B)退市，其他12只超级垃圾股却在2012年底、2013年初分两批、全部集中“恢复上市”，这是闻所未闻的怪事与荒诞！　　时隔5年后，我们再来看这一批曾经暂停上市超过5年而不退市的超级垃圾股，今天它们是否改过自新？“垃圾重组后仍是垃圾”，这是我在10多年前得出的结论。　　上述12家暂停上市时间超5年的超级垃圾股，基本上都经历了“买壳上市”的游戏，最终有6家垃圾经过N次重组后仍是垃圾，另有6家则经过新东家改头换面后经营基本上正常，并有稳定盈利。在这6家基本恢复正常的公司中，大多是国资委介入重组的结果，它们最终由国有资本控股，个别则是由房企买壳上市的。事实上，A股退市制度在经历了2012年、2014年两轮重大改革后，已形成了多元化的退市标准，我们既有强制退市与主动退市政策，也有财务退市和非财务退市办法，我们既有连续亏损退市，也有资不抵债退市，还有营业收入不达标退市法则，同时，我们还有市场化程度极高的退市标准，比方，1元退市标准、成交额退市标准、市值退市标准等。　　既然退市制度如此先进、如此完善，那么，垃圾股为什么仍然会死不退市呢？其实，垃圾股退市之难，难于上青天，主要原因仍是买壳企业不让垃圾股退市。正是因为IPO审批制太惊险、太艰难、太难熬，几乎没有多少企业能够耗得过两、三年排长队等待IPO审批，有时排队两、三年后，突然证监会宣布暂停IPO、关闭一级市场，则企业就要重整材料、重新排队，再来一次痛苦的煎熬。这就是因为上市难、退市更难的制度根源。　　由此可见，IPO审批制才是问题的全部，IPO审批制才是垃圾股死不退市的根本原因。因为上市难，所以退市更难。既然IPO批文一文难求，那么，众多企业当然不愿排队傻等，它们更愿意走捷径、抢购垃圾股，实现买壳上市。这样一来，买壳者当然不会让垃圾股退市了，即便最垃圾的上市公司，买壳者也会争抢，这就是A股市场现在最流行的“保壳重组”、“买壳上市”的对赌游戏。　　IPO注册制的实质，就是A股一级市场“去行政化”，它是市场化、法治化改革的客观要求。因此，只有IPO注册制，才能让监管者成为真正的市场监管者，而不再是IPO审批者；只有注册制，才能让股民成为真正的投资者，而不再赌博；只有注册制，才能让发行人与证券中介承担连带的法律责任，并有效威慑证券犯罪与信息造假活动。　　只有注册制，才能让IPO身价暴跌，才能让“新股不败”变成“新股破发”；只有注册制，才能让垃圾股的壳资源变得分文不值，因“上市易”导致“退市更易”，“死不退市”变成“高效退市”，并让1元股成为垃圾股的代名词。到那时，A股市场将会是“大进大出”的大格局。在所有退市公司中，将有一半是自动退市或主动退市，而在另一半强制退市中，又将有一半是因为1元退市标准而退市。这就是IPO注册制的未来，这就是A股市场明天的希望：慢牛短熊时代将会到来！
(原标题：若无注册制 退市制度就是摆设)
(责任编辑：DF314)
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