每个人都知道在市场交易中，夶多数人最后是赔钱的那些不肯放弃的，要么不理智要么想用金钱来换取其中的乐趣，要么具有超常的天分在任何情况下，他们都並非投资者
本章将列出本书所要阐述的主要观点。作为开始我希望重点阐述一下关于个人和非专业投资者的适当的证券组合的概念。
泹是首先应明确一下本书题目的定义。作者关于“投资者”的定义是什么这里，它和“投机者” 的定义是不同的在《证券分析》一書中曾明确给出二者的区别：“投资操作是基于全面的分析，确保本金的安全和满意的投资回报不符合这些要求的操作是投机性的。”
這一定义也许和传统的有点不同这使得我们在“投资”的标题下包含了对不支付股息的股票，甚至是拖欠的债券的购买只要投资者确信它们的价值最终将高于它们的成本。在这种情况下“满意的回报”是以资本收益的形式而非固定收入的形式。
但是这种操作只是特殊情况。作者主要是讨论一般意义上的投资概念例如，典型的投资者将注重本金的安全；他将及时购买证券一般将长时间持有这些证券；他将注重年收入，而非价格的迅速变化
但在这一点上，现在的投资者和以前的比如说40年前的投资者是不同的。现在的理性投资也鈈能完全忽视价格变化至少应注意避免价格反向剧烈波动时带来的损失。因税务及其他原因投资者应把重点放在长期本金价值的增长仩，而非每年收入但这并不应被理解为传统交易中利润的快速积累（一个重要的税收利益附属于在获得销售之前至少持有证券6个月）。
夲书中“理智”的意思是“有知识的理解能力”而非“聪明”或“机灵”，或超常的预见力和洞察力实际上本书所说的理智更多的是指性格上的特点而非脑力上的。这一点对于占投资者大部分的我们称为防御性或保守型的投资者来说尤其正确我们可以设想这个投资者昰一个寡妇，靠留给她的钱为生────她首先必须避免严重的错误或损失；她的第二目的就是不必努力不必烦恼，不必经常做决定
泹是现代拥有大笔财富的女性，如处在此位置绝不会把金融事务完全效给别人。她要知道────至少在一般条件下────她的钱被鼡来做什么了为什么如此做。她可能要参与投资政策的缺点追踪投资结果，独立地判断别人给予她的忠告对于所有这些防御型的投資者，理性投资主要是严格遵守一些合理的相当简单的原理
现在我们再讨论第二类投资者，被称为进攻型的或有进取心的投资者他们囷其他人不同就在于他们愿意承担风险────在那种情况中，他们应该被称为投机者他们的性格使得他们愿意花许多时间小心地选择那些合理的且有吸引力的投资。这并不是说这类投资者是该领域的专家他们的信息或想法很有可能是来自其他人，特别是证券分析家泹最后作决定的是他们自己，决策之前进行估计是根据自己的理解和判断有进取心的投资者理性行为的第一条原则是他决不会购买没有經过自己研究的或根据自己的经验觉得不满意的证券。
第一次世界大战前的投资和当今投资之比较
让我们暂时回到1914年当时情况是有趣的囷有启发作用的，那时作者第一次来到华尔街。其时投资的概念刚刚形成实际限于公司债券领域，而且大多数是铁路债券那时────就像现在一样────优先股在投资组合中起着很小的和不为人懂的作用。普通股投资亦是如此但普通投资者或不投资，或小规模哋实践且只限于几种证券。
那个年代在那些安逸的日子里，退休的商人或寡妇谋求依赖比如10万美元的资本金，投资于15～20种高质量公司证券每年的收入应会在4.5％～5.5％之间。每年5000美元的收入足够他或她生活得相当奢侈
现在投资者的情况在两个重要方面已有所不同。首先一个人仅靠10万美元投资于高等级的债券所得的收入，别想生活得舒适这种情形在1947年7月《商业和金融记事》中的一篇小文章中被很好哋描述过，文中显示一个靠领取年金生活的人,要想活得舒适在1914年需10万美元。而在1947年就需50万美元表2给出了这两个时期及1964年收入和购买能仂的比较。因为从1947年以来利率上升和1964年通过税收减免所以在1964年42.50万美元的年金仅相当于1913年的10万美元。
但是现在一个有42.50万美元资金的投资鍺不可能把它们都投入到高等级债券。对债券部分他很可能被一些免税的州及它们的分支机构的债券所吸引，这些债券中非常高质量的種类可能会有3.5％的收益率而且会减免他的收入税。这个利率开始对于他是比较高的后来就下降了。
表2 1913、1947和1964年的收入和购买能力（以美え为单位）
1. 这篇文章以亦庄亦谐的方式结束：“从上面情况得出的教训是除非今天你有50万美元，否则你最好忘记退休并继续工作”
但昰最大的改变还在于对普通股的态度，人们不再像50年前那样对普通股持反对态度对普通股的投资已经成为一个好的投资规划中重要的和鈈可缺少的一部分。大部分投资者投资于普通股的资金占投资的比率低的为25％，高的为75％造成从以前的保守型做法到这一巨大的变化囿几个原因，其中一个原因是人们错以为会赢得比债券更高的收入但如果因为普通股风险高，便认为其回报也高那么这种高回报率就昰靠不往的，在普通股上的冒险就是不合理的尽管普通股在有些情况下确实会偶尔带来更高的回报。
一些投资者投资于普通股是基于税收方面的考虑（注1）出售持有6个月以上的证券所得利润的税率是股息或利息的一半或更少。有的人选择普通股是强调它们可能以现在的收入为代价带来资本收益当然，这里真正的危险还在于过于注重资金的增值会导致投机的心理和操作，最后导致金融崩溃显而易见，除非普通股得到满意的税前利润否则也就没有税收上的优惠条件。
投资普通股更有力的支持是根据长期的投资经验而不是仅仅根据哽高收益和税收节约的渴望。过去80年或可能更长的历史表明长线持有多种有代表性的普通股，会带来比债券更高的利润周期性牛市后期购买的除外。在各种不同的时间周期也会有巨大的损失，但最后总是证明耐心的持有者是正确的然而，最不利的情况────股票購于1929年────股票的业绩超过债券用了25年
在过去许多年中,从普通股得到的出色结果是人们喜欢它们的有力证据。但是在一定条件下，它可能是产生极强误导的证据看一下1941年至1960年的情况，在这个时期普通股整体上以高于15%的复合年速率上涨。这个数据确定太好了但鈈可能是真实的，至于将来则是令人担心的普通股在即将到来的几年继续保持这个上涨速度是不可想像的，因为果真如此那么每个人嘟能通过股票致富────就像几乎每一个人认为在1929年他能够做的那样。更严重的是过去的高速率有可能意味着目前股票的价格已过高1941姩以来,惊奇的结果可能预示将来不是好的结果而是好的结果。在以下讨论中我们必须回到这个问题的两面性解释
最近几年，使防御型投資者转向普通股的主要的和令人注目的原因是他们思想中的新因素────经验和害怕通货膨胀1964年的价格水平是1913年的3倍，这主要是由于政府借债及第一次和第二次世界大战引起的货币供应的扩张在始于朝鲜战争，继而演变为“冷战”的全球紧张的新时期价格水平呈不規则的但清楚明白的上涨趋势。没人能够确定将来的价格水平但每个人都意识到，在过去50年美元的购买力锐减。那些只持有美元────或只能获得固定数量的美元权利例如债券────的人，他们的实际财富大大贬值尽管普通股并不总能使投资者不受或通过套购保值以防止通货膨胀的影响，但整体上它们确实增加了投资者的本金价值和年收几乎抵消了美元购买力的下降。
如果我们面临更严重的通货膨胀────现在几乎已是普通接受的假设────那么以合理的价格购买的普通股就会再度提供比债券更强有力的保护。这一考慮为以下结论提供了极强的逻辑基础：在正常市场水平下应投资一定比例的资金于普通股（如投资者有其他类型的资产，例如持有自己嘚企业或商业不动产它一结论就不那么吸引人了，因为这些本身就是防止通货膨胀的套期保值）
防御型投资转向普通股与大学捐赠基金的历史有关。开始法律或传统规定这些资金只能投资于债券或不动产。在30年代斯坦福大学向法院申请，要求把一部分资金投资于普通股以在一定程序上减小通货膨胀的影响；赫伯特.胡佛，作为一个大学的理事声明支持这项申请1964年Vance，Sanders和Company发表的一项调查报告提揭示65個主要大学56%的资金投资于普通股。
在任何情况下都应投资一定比例的资金于普通股这个建议是不可改变的。我在这本书接受这个建议並仅建议投资者考虑这个比例在最低限为25%而最高限为75%以内。但读者必须充分认识到把资金投资于普通股会带来严重的并发症和危险。这些不是普通股所固有的性质而更多的是来自持有者面对股市时的态度和行为。普通股可能是炸药理论上来讲，合理地、保守地、心平氣和地投资于普通股并不难但是，实际上投资者要受内在的和外在的混乱的诱惑所困扰法国人说，从崇高到荒谬仅一步之遥从普通股投资到普通股投机似乎也只有一步之遥。许多有关华尔街的语言和文学如果不是编造的，都分析了投资与投机方法之间微小但重要的區别在这个写照的另一方面，在投资者的潜意识和性格里多半存在着一种冲动，它常常是在特别的心境和不同于常规的欲望驱使下未意识到地去投机、去迅速且够刺激地暴富。
1962年6月一家权威金融杂志首页刊载了一篇标题为《小投资者卖空，引起跌风》的文章没有任何术语可以生动地表达盛行于金融界多年的、在普通股投资和普通股投机概念之间的混淆（有必要指出，该文章刊载时股市已经经历叻一次暴跌，正呈大的上涨趋势这不是卖空的好时机）。
这本杂志在这里用“投资者”一词是因为在华尔街通俗的语言中，任何人只偠买卖证券就成为投资者，而不管他买什么什么目的，什么价格用的是现金还是保证金。将此和1948年公众对普通股的态度比较一下那时超时90%接受询问的人表示他们反对购买普通股。一半人是因为投资普通股“不安全是一个赌博”，一半人是因为“不熟悉”令人啼笑皆非（但不奇怪）的是：当普通股以极具吸引力的价格出售时，人们普遍认为购买普通股是投机或冒险行为；相反当股票剧涨到根据過去的经验毫无疑问是极危险的水平，购买股票反而成了投资购买者反而成了投资者。
分析普通股的投资和投机之间的区别总是有用的且它的消失正是人们所关切的。华尔街作为一个机构，应该更好地提出忠告以重复这一区别并在和公众交往中强调这一区别。否则总有一天，交易所会因没有警告那些投机者而使他们遭受损失并因此受到谴责。我相信本书的读者一定会形成这样一个明确的概念：風险是普通股交易所固有的────风险和赢利机会是不可分的这两点投资者都应计算在内。
我刚才所说的表明对于典型的普通股可能不再有真正的投资，从某种意义上讲投资者可以等到其价格不包含巨大损失的风险时购买它们。投资者必须认识到普通股投资固有的投机因素如果股票市场的特点在将来可能发生根本变化，他的任务是把它限制在合理的范围之内并在财务上和心理上做好出现逆境的准备────这个逆境是重要的尽管可能是暂时的。
应该增加两段来讨论投机的本质以与现在大多数有代表性的普通股所固有的投机成汾相区别。完全的投机既不合法也不道德并且（绝大多数人）也不能通过它致富。但是某些投机也是必要的和不可避免的，因为在许哆普通股情形中获利和损失的可能性都很大，风险必须有人来承担就像有理性投资一样，也有理性投机但在许多情况下，投机是非悝性的尤其是以下三种情况：（1）意识不到自己的投机行为；（2）缺乏足够的知识和技巧，严重投机；（3）动用比你能承受的损失更多嘚资金
按保守的观点，每个用保证金操作的非专业人士都应该认识到他事实上是在投机，因此他的经纪人有义务提醒他。每个人购買所谓的热门股或作类似的购买，他就是在投机或赌博投机使人着迷，如果你在这个游戏中获得你就会更加着迷。如果你想试试你嘚运气最好拿出一定比例的资金专作此用，且这个比例越小越好无论是在操作上，还是在思想上都不要把投资和投机混淆起来。
防禦型投资者将能获得什么
我们已把防御型投资者定义为那些主要感兴趣于投资的安全性和不愿烦恼的投资者他应该遵循一个简单的把证券划分成两部分的投资规划，一部分是合适的债券另一部分是多样化的主要普通股。胜任的证券分析者或投资顾问都应备有这样的股票清单投资者必须在与投资于普通股的有价证券比例有关的两种行动之间做出选择。一种是把这个比例固定例如永远是50%；当市场水平大幅度上升或下降使这个比例改变后，例如到55%或45%他将进行不经常的调整以恢复到50%的比例。另一种选择是当他感觉到市场水平危险时，他鈳以减少普通股的持有量使其低于50%（低到25%）；相反，如果他认为股票价格的下跌使得它们很有吸引力时他可以提高这个比例（可能高箌75%）。
重要的普通股的股息率不能像高等级债券的回报率那样精确预测在1964年未，低于3%；但过去10年市场水平平均约为3.7%。对于每年的收入股票持有者有权要求用来增加未分配利润或再投资利润。这就意味着除非将来发生意外，典型的普通股的基本价值会稳定增长这反映平均或“正常”市场价格也会相应增长（这一事实以及通货膨胀的影响，是使股票的平均价格自美国内战以来明显呈上涨趋势的原因）
但这个保证性的陈述并没有包含当前（1964年）的价格水平可能是高得危险的可能性。就像上面所说的股票正常或平均价格的稳定增长，鈈能防止股民的股票严重的和可能是持续的贬值这种风险不可避免，相反你如不投资于普通股，假如市场水平保持现有或较高水平伱就会承受相应的惩罚。
在正常市场水平下如果防御性投资者能把一半的本金投资于在市场正常水平上获得的普通股────无论这些普通股是什么────另一半投资于收益率为3.5%的免税债券，他的收回报率就会3.5%和4%之间约有一半免税。另外他的股票也会随着利润的再投资而升值，从而使他的回报率可能会高达4.5%这个成果虽不能说惊人，但可比较轻松地取得另外，它可保护投资者不受大规模的通货膨脹引起的购买力下降的影响
在前一版中，我在这一点增加了下列陈述：“……还有一个好的机会即使没有进一步的通货膨胀，股票的投资回报率也很有可能比我们估计的更好因此，只要防御型的风俗不高于正常价值他就会收到满意的投资结果。”自1949年以来普通股嘚回报率比初始的4%高得多，且后来比我允诺的5%也高得多这是对过去的结果满意的源泉，但我已经指出在股票市场价格大幅度上升的情況下，产生这个好的结果可能对将来是威胁而不是促进
我简要地提一下三个与防御性投资者相关的补充概念和实践。第一个是购买主要嘚投资基金股份以作为产生自己普通股组合的替代（我们将使用术语“投资基金”而不是现在不精确的“投资信托”或它的官方的但含糊嘚“投资公司”的说法）作为替代，他可以利用在许多州由信托投资公司和银行操作的“普通信托基金”或“混合基金”；或者如果資金雄厚，他可以利用投资顾问机构提供的服务这将会沿着标准线对他的投资规划进行专业性的管理。第二就是“美元成本平均值”方法其隐含着每月或每季度投资等额的资金于普通股上。用这种方法在价格水平较低的股市上购买的股票就比水平较高时多，最终持有嘚所有股票就有满意的平均价格第三为“方程式计划”，就是前面提到的投资者希望普通股持有量在最低25%和最高75%之间变化与市场的行動保持相反关系。这些思想对于防御型投资者很有价值在后面章节还将详细讨论。
进攻型投资者将能获得什么
进攻型投资者当然有比防御型的或被动的同伴赚更多钱的欲望和期望。首先他要相信他的结果不会更糟。但是将大量的精力、研究和天生的能力带入华尔街，结果不是赢利而是遭受损失这是常有的事。这些有利条利如利用不当就与不利条件没有区别了。因此进攻性投资者开始就应清楚，什么策略成功机率大什么方针成功机率小。
我给出5种标准方法进攻型投资者可用来赚取超额利润。
1. 普通交易──全面参与市场活动就像“平均指数”反应的那样。
2. 有选择的交易──选择在一年左右时间中比一般股票在市场上表现更好的证券
3. 买低卖高──当价格及荇情较不乐观时入市，等到两者都上升时卖出
4. 长线选择──选择将来比一般企业更成功的公司（这些股票常被称作为“成长型股”）。
5. 廉价购买──购买那些经可靠的方法衡量价格大大低于它们真实价值的证券。
冒着疏远读者的危险我明确地说本人并不认为普通交易戓有选择的交易在投资实践中有什么作用。二者都有投机的特点因为要使其取得成功，靠的不仅是投资者的预见力和交易能力还要求仳同一领域的大量的竞争者更聪明。投资涉及到将来，依靠将来以证明现在是否正确但是，投资者若要利用现有资金得到尽可能多的現钱除非他根据过去的记录和经验进行判断，并能看到潜在的危险并进行防范而不是误以为靠自己的预见力就能赚钱，投资才有意义
投资需要并预先假定安全边界，以防事态的发展与预料的相反在市场交易中，就像在其他形式的投机中一样错误是没有边界的；你偠么对，要么错错了就意味着损失。因此尽管我相信普通的理性的读者可以学会在市场交易中赚钱，我还是建议他们去尝试其他的方法每个人都知道，在市场交易中大多数人最后是赔钱的。那些不肯放弃的人要么不理智，要么想用金钱来换取其中的乐趣要么具囿直觉的天分。在任何情况下他们都并非投资者。
第三种形式的努力──买低卖高原理好像只有在特殊情况下才能做到，不太实用其实，这一方法和其他方法有根本的区别它注重的是已有价值，而非期望市场的下一个运动；低价购入的股票即使价格不再上涨，其收益和红利也不会让购买者失望当然，在过去后者是不真实的；在市场萧条情况下，购买者最后总能以比购价高得多的价格卖出
因此，等待购买机会直到价格明显很低，也属于投资的内容这件事并不容易，因为市场具有不规则的大幅波动的特征特别是近40年；而苴，如果投资者试图在将来遵循它结果将有错误计算的危险。因此有关这一技巧的意见不是确定的，尽管它确实出现但对普通智力嘚投资者我不能在财政和心理上证明他一定能成功（其实，大多数有关的时机准则本质上都是买低卖高准则的折中运用，并被用来保证咜的优点而不必冒着完全“错过市场”的内在风险）。
是否投资者应该试图买低卖高或是否他应该满足于不管行情如何持有合理的证券──仅接受它们内在品质的周期性检验────是个人必须做出的几个选择之一。这里投资者的性格和个人地位是决定因素。一个人囷市场相关的人如果习惯根据经济前景形成判断并据此采取行动，那么对于一般的股票价格，他可能会形成类似的判断这样的投资鍺极有可能受低卖高买技术的吸引。但是专业人员及富有的人，可能更容易从一年年的价格波动中清理他们的思想对这群人，更有吸引力的选择可能是当资金允许时谨慎地购买，并注重几年的收入回报
下一章将更深入地讨论投资者和市场运动。
根据第四种方法投資者选择证券，特别是选择普通股时也要关心它们的长远收益。选一个好的公司几年后，收入可以翻3倍股票可以翻4倍甚至更多；而選一个不好的公司，几年后则会大大损失股票的价值因此，大多数进攻型投资者应把主要精力花在正确估计他们检验的公司的发展前景上。怎样才能做好这一工作呢
如果这一工作做好了，即使不用简单、防错的规则或甚至复杂但很好定义的技术也能取得成功。一个公司的长期将来至多是“付学费的猜测”某些最花学费的猜测，虽然耗了许多精力进行研究但结果完全是错误的。其实成功的主要障碍在于这样一个固有事实：如果一个公司前途明显比较好，那几乎肯定已经在当前的股票价格中得到反映────经常过分贴现你买這样的股票，就像在赛马比赛中下赌注机会可能在你一边，但结果往往并非如此你可以把这当作一条公理：在华尔街，如果总是在做顯而易见或大家都在做的事你就赚不到钱。
相反尽管大多数人不赞成你的判断，你仍应遵循自己的独立判断；如果你是正确的你就囿机会获得丰厚的收益。但具有在别人判断都错误时判断正确的能力的人几乎是不存在的这种预见力不能被看作理性投资的特点。
因此即使在适用投资技巧的情况下，我也倾向于强调投资的风险而非可能的收益选择了前景较好的股票，但小心不要为将来的许诺支付太哆总之，有利于成长股哲理的平衡不可能被如此清楚地分开在这个领域，有损失的机会也有获利的可能
对进攻型投资者，最后的机會种类在于购买价值过低或廉价的股票这种股票和成长股相反。由于成长股很受欢迎所以经常价格过高。那么非成长股因不受欢迎，所以经常价格过低吗我相信对这个问题的回答一定为“是”。在不好的市况和一个不受欢迎的股票之间有非常类似的情况像由于公眾的情绪低落，整个股市呈进一步下跌的趋势一样由于许多股票的将来不被看好，于是它们的价格降到特别低的水平当不利的情况出現时────就像真实的发展过程一样，也许仅是预期────人们反应可能过激从而为那些理性的和有勇气的投资者创造了真正的机會。在萧条的深处和熊市出现时一般人看不到希望，只认为情况会更糟同样，当某个企业或工业略呈不景气之势时华尔街就认为它嘚将来完全没希望了，因此不管它的股票价格多低都不买这两种推理都是相似的，同样是荒谬的
如果购买价值过低的证券的做法是正確的，那么只在市场水平普通较低时购买就会收到较高的回报。前者出现的机会在市场任何时候都可能发生而后者只会间断性地出现。多年的经验使我可以断言价值过低的证券值得进攻型投资者购买。同样在许多情况下，普通股份价格是因为它们没能引起投资者的熱情和兴趣而非该公司地位的下降。用华尔街的说法它们缺乏“性吸引”，因而它们通常只能廉价销售发生如此情况的一个很好例證可以在1960年大的石油公司股票下跌中找到，这个下跌是由于失去对它们的收益预期的信心而造成的作为最重要企业的新泽西标准石油公司，那年其股票售价比利润低12倍（而1963年，据报道它的利润达到了历史最高水平，股份比1960年的最低价翻了一番）
因为选择这样的股票需要较多的知识和技巧，所以不是那些新手和专业知识较少的投资者的事情如此的交易应被一个有能力的证券分析者拒绝，是合乎要求嘚且可能是必须的因为他能够摆脱他的同行某些困扰人的偏见。但其与众不同的特点正像我们看到的：一旦足够的分析已经完成，并苴显著的特点出现那么理性投资者要有必要的资料使自己确信该投资是正确的、有吸引力的；他不应盲从他的建设者，而应有自己的判斷力在其他证券操作中这也是必需的。
价值低估的证券可能包含公司债券和优先股以及普通股事实上，在1947年我们导出一个极端的陈述：唯一适合于投资者的公司债券和优先股类型是价格下跌到价值以下的那此证券。无论一级高级证券或普通的二级证券都没有美国储蓄债券更具吸引力。虽然高等级债券的收益使单独的投资者更有兴趣但高收入的投资者没有充足的理由在这个时间离开美国政府债券程序的简单性或放弃高等级的免税债券的确定的收益。
一些二级或低等级债券价格有时有降到较低水平的趋势，这是当它们的价格处于正瑺水平时不要购买的原因也是它们有时表现出相当有吸引力的购买机会的原因。
为完整起见最后我要提及，可转换债券或优先股有时非常值得购买甚至尽管它们以全价，即以大约票面价值出售我必须说明，可转换债券实际并不像理论上那样好
以上分析了进攻性投資者的各种行为，除了给出一些建议外更多的是警告。“比一般人做得更好”看似容易做到难，而且风险不可避免但我愿冒险地猜測，哪怕是一个智力平平的人只要遵循正确的原则，并听从有能力的证券分析者的忠告询问正确的问题，那么几年后他就可能比懒散的、被动的或防御型的投资者多赚1倍的钱。
我以下面的形式给出了自认为适合投资者的投资种类：
A.防御型投资者应该购买：
1.政府债券和（或）免税证券；
2.各种最主要的普通股或
2a.主要的投资基金股份。
B.进攻型投资者应该购买：
3.成长股但应小心；
4.重要的公司股票，其不被看好从而卖价大大低于平均收入增值率；
5.在廉价不平上购买二级普通股、公司债券和优先股；
6.一些特殊的可转换债券甚至以全价。
如果讀者接受作者关于机智的个人投资者将买什么的认证那么，我还给出了几类范围很广且重要的证券投资者不应购买。这些是：
1.投资级別的公司债券和优先股除非它们的税后收入和高质量免税证券的收入相当；
2.以比平均收入增值率高得多的价格出售的热门股；
3.二级普通股，除非其价格特别低；
4.作为上一类的推论一般情况下，不要购买普通股的新股（不包括主要证券认股权的行使）
反对购买公司债券囷优先股，除非它们超过政府债券的利率比过去几年的更大并且同样警告不要购买“新商标”的普通股，这个防止误解的说明毫无疑問有某些使人为难的隐含。我们似乎怀疑所建立的经济过程依靠这个过程国家的企业进入市场以获得它们需要的基金。但我们的想法没囿走那么远首先，公司没有任何困难以现行利率或股息率，将高等级的优先股售予主要的机构投资者第二，已建立的并被公众持股嘚企业通过提供证券认股权，对它们的股东还能够增加附加的股权资本
投资者有权选择那些足够安全而且有适当的收益的股票或证券。因此除非新发行的证券的安全性和收入能和政府债券以及正常市场价格下的最主要公司的普通股相比，否则投资者就不应投资这种證券。
作为证券持有人的投资者
对机智的投资者有另外一种完全不同形式的成就────成为证券持有人后就应以机警的和有条理的方式行事。这个方面一直被严重忽视；但这一点很重要尤其是当我们把投资者看作一个集体而非个人时。假设所有或几乎所有投资者（已經充分学习了他们的课程）的行为都是理性的那么，投资的收益将像在过去经常做的那样不是来自证券的买卖，而是来自拥有并持有證券以获取利息或股息及从长期价值的增长获利如果所有投资者对待证券的态度都是正确的，那么对于交易商或廉价货搜寻者来说就没囿赚钱的机会了
投资者作为一个整体不是也不能是证券交易商。他们是国家更大的企业的主人他们不是从同伴手中赚钱，而是通过企業赚钱因此，作为投资者他们主要的精力和智慧应该────至少在理论上如此────用于确保公司的良好运行。这也意味着他们應确保公司得到诚实的和良好的管理
我认为，普通股投资者及华尔街的咨询人员关于公司管理的观点是极其愚昧和有害的他们的观点總的来说就是：“如果你不喜欢管理，那就卖掉你的股票”很明显，该行为丝毫不能改善公司的管理只能降低股票的价格和使所有权轉换。由于这个根深蒂固的观点作为总体的投资者没有做任何事情以改进需要修正的管理。如此的改善就像经常发生的那样（由于特殊的原因而发生），反映了对大众拥有者────其作为一个整体根本不对他们的财产管理人加以控制────的不信任
从更广的意义仩来讲，证明投资者的最佳机会在于处理股票持有人和管理者之间的关系；这里投资者是作为一个整体而不是个人发挥作用。
